(Bloomberg) – Bond-Händler fokussieren darauf, wie sehr die anhaltenden Turbulenzen im Bankensystem die Kreditbedingungen verschärfen und der US-Wirtschaft schaden könnten, was die Federal Reserve möglicherweise dazu zwingen könnte, den Kurs zu ändern und die Zinssätze zu senken.
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Kurzfristige Treasury-Zinsen verlängerten ihren Rückgang am Donnerstag nach einem Einbruch am Vortag im Gefolge der jüngsten Fed-Entscheidung. Die Schritte erfolgten, nachdem die US-Notenbank ihre Sprache darüber gemildert hatte, wie viel zusätzliche Straffung sie vornehmen könnte, selbst wenn sie eine weitere Anhebung um einen Viertelpunkt durchführte.
Die Rendite dreijähriger Staatsanleihen liegt etwa 35 Basispunkte unter dem Stand am Tag vor der Fed-Entscheidung, während die an die Termine der politischen Sitzungen gekoppelten Swapsätze nun zeigen, dass die Zentralbank-Benchmark bis Ende 2023 etwa einen Dreiviertelpunkt unter ihrem neuen, nach Entscheidungsebene. Fed-Chef Jerome Powell bestand am Mittwoch darauf, dass Zinssenkungen nicht sein „Basisfall“ seien.
Der Fokus auf Bankenstress wurde deutlich durch seine prominente Platzierung ganz oben in der Entscheidungserklärung der Währungsbehörde, in der es heißt, dass „die jüngsten Entwicklungen wahrscheinlich zu strengeren Kreditbedingungen für Haushalte und Unternehmen führen und die Wirtschaftstätigkeit belasten werden“. Powell sagte während seiner Pressekonferenz auch, dass die Kreditverknappung geldpolitische Zinserhöhungen ersetzen könne.
Die Auswirkungen der aktuellen Umwälzungen im Bankensektor auf die tatsächliche Kreditvergabe und Kreditvergabe sind noch unklar. Angesichts des disinflationären Risikos, das bei einer erheblichen Kreditkontraktion besteht, dürfte das Ergebnis ein entscheidender Faktor dafür sein, wie die Fed mit ihrem Kampf gegen die Inflation fortfährt, selbst wenn die offiziellen makroökonomischen Daten weiterhin Widerstandsfähigkeit zeigen.
„Die Märkte werden kurzfristig stärkere Daten abschütteln, da die Kreditverknappung noch nicht vollständig erfolgt ist“, sagte Jack McIntyre, Portfoliomanager bei Brandywine Global Investment Management. Kombiniert mit „der verzögerten Wirkung“ von Zinserhöhungen um 475 Basispunkte im vergangenen Jahr „sollte sich die Inflation später in diesem Jahr deutlich verlangsamen“, sagte er.
Die Rallye bei Treasuries erhielt zusätzliche Unterstützung durch Äußerungen von Powell, dass Beamte tatsächlich eine Pause bei den Zinserhöhungen im Zuge der jüngsten Bankenprobleme in Betracht gezogen hatten, bevor sie mit der Erhöhung fortfuhren. Der Zinssatz für dreijährige Staatsanleihen fiel am Donnerstag um 9 Basispunkte auf 3,63 %, nachdem er am Mittwoch um 26 Basispunkte gefallen war.
Die Fed als die für die Rettung des Bankensystems zuständige Institution hat natürlich betont, dass sie das Bankensystem als „solide und widerstandsfähig“ ansieht. Aber die Tatsache, dass es in seiner geldpolitischen Erklärung so prominent erwähnt werden muss, unterstreicht die damit verbundenen Risiken.
Die Swap-Preise zeigen nun, dass Händler erwarten, dass die Fed im Mai höchstens noch einen weiteren Viertelpunkt anhebt – obwohl selbst das unwahrscheinlich sein mag – bevor sie auf einen Pfad niedrigerer Leitzinsen umschwenkt, wenn die wirtschaftlichen Probleme zu belasten beginnen. Das ist eine dramatische Wende gegenüber der Situation vor ein paar Wochen, als heißer als erwartete Inflationsindikatoren einige davon sprachen, dass die Benchmark sogar bis zu 6 % steigen würde.
Die Fed ihrerseits hat ihre Wirtschaftsprognosen weitgehend beibehalten, wobei das sogenannte Dot-Plot der Prognosen der politischen Entscheidungsträger für 2023 weiterhin einen Höchststand von etwa 5,1 % anzeigt. Aber vielleicht spricht auch der Mangel an Veränderungen in diesem Dot-Plot auf die Schwierigkeit, solide Prognosen abzugeben, während das Finanzsystem in einem solchen Wandel ist. Sie können ihre Ansicht weder verbessern noch herabstufen, sondern bleiben stattdessen ziemlich an Ort und Stelle verwurzelt.
Es wird einige Zeit dauern, bis das Ausmaß einer Kreditklemme beurteilt wird, die sich durch die Wirtschaft ziehen könnte. Und während dies der Fall ist, könnte sich der Anleihemarkt durchaus dazu entschließen, Berichte mit Skepsis zu betrachten, von denen er normalerweise sehr viel Ahnung hat. Bei überhängenden Risiken könnten Hinweise auf einen immer noch angespannten Arbeitsmarkt und eine erhöhte Inflation als rückwärtsgerichtete Indikatoren angesehen werden. Und Zahlen, die normalerweise zu höheren Erträgen führen könnten, könnten eine gedämpftere Resonanz erhalten.
„Statt einer Fed, die entschlossen war, die Inflation weiter zu bekämpfen und gleichzeitig Brände im Finanzsektor mit Liquiditätsvorkehrungen zu löschen, erhielten wir einen versöhnlicheren Ton, der darauf hindeutete, dass der Weg der Zinsen besser auf die Probleme der Banken reagieren würde“, so die RBC-Kapitalmarktstrategen Blake Gwinn und Izaac Brook sagte in einer Notiz an Kunden.
Die Bedeutung der Finanzbedingungen wurde in der Reaktion des Marktes auf Powells Äußerungen deutlich, wobei die Anleihenpreise offenbar besonders auf Hinweise des Fed-Vorsitzenden auf eine restriktivere Kreditvergabe und deren Verknüpfung mit den Leitzinsen reagierten.
„Aufgrund der Ereignisse spielen die Kreditbedingungen eine größere Rolle“, sagte Brandon Swensen, Senior Portfolio Manager bei BlueBay, einer Einheit von RBC Global Asset Management. „Während der Pressekonferenz erwähnte Powell, dass die finanziellen Bedingungen enger werden würden, wobei die Frage lautet, wie viel strenger.“
Der erneute Rückgang der Front-End-Renditen löste auch eine Versteilerung der Renditekurve aus, die Art von Reaktion, die tendenziell an Dynamik gewinnt, wenn sich die Fed darauf vorbereitet, einen Zinserhöhungszyklus zu unterbrechen und schließlich die Zinsen zu senken. Am Mittwoch drehte die 5-Jahres-Rendite vom Handel etwas über der 30-Jahres-Rendite auf 14 Basispunkte niedriger als die Long-Anleihe, während die Inversion der weithin beobachteten 2- bis 10-Jahres-Kurve deutlich flacher wurde. Die Versteilerung wurde am Donnerstag verlängert.
„Unter der Annahme, dass dies der Beginn des Fed-Pivot ist, wird dies auch den Beginn der zyklischen Versteilerung der Zinskurve markieren“, sagte Ian Lyngen, Leiter der US-Zinsstrategie bei BMO Capital Markets, und stellte fest, dass die Lücke zwischen 5 und 30 Jahresraten „führend bei der Normalisierung der Kurve“.
Natürlich war die Erwartung eines Fed-Pivots ein Handel, der Anleihenhändler seit Juni mehr als einmal verbrannt hat. Bereits in diesem Jahr erholte sich der Rentenmarkt Anfang Januar aufgrund von Rezessionsängsten, nur um dann umzukehren, als die Makrodaten im Februar positiv überraschten. Diese Verschiebung, zusammen mit den restriktiven Kommentaren von Powell, führte dazu, dass Händler die Zweijahresrendite Anfang dieses Monats auf einen Höchststand von 5,08 % schickten, eine Bewegung, die sich seitdem stark umgekehrt hat.
„Die Zeit wird zeigen, ob der Markt sich selbst überholt“, sagte Swensen von Bluebay. Er bezweifelt zwar, dass die Fed in absehbarer Zeit eine Kürzung vornehmen wird, aber diejenigen, die darauf wetten, werden Recht behalten, wenn die Kreditverknappung die Wahrscheinlichkeit einer Rezession erhöht. „Der Markt sieht etwas anderes als die Fed“, sagte er.
–Mit Unterstützung von Edward Bolingbroke.
(Aktualisiert die Preise.)
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